建發國際突進的背后:近千億規模僅有23億利潤

2021-07-05 17:29:55 作者:肖恩 收藏本文
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作者:肖恩

  近日,建發國際公布了公司前6個月的銷售成績單,建發國際連同其合營公司及聯營公司上半年實現累計合同銷售金額約917.09億元,同比增長約256%。因而母公司建發房產也在克而瑞的榜單中迅速突進,2017年,建發房產集團的銷售額為341億元,排名在60開外。2021年上半年則達到了933.7億元,飆升至21位。

  對于建發國際規模的突進,可以一分為二的來看。其一,70%左右權益比下的全口徑金額快速增長,背后或有明股實債加杠桿的嫌疑;其二,追求規模的背后是凈利潤率持續下滑,2020年滑落至6.47%的低水平。

近千億規模僅有23億利潤

  事實上,我們需要對建發國際投資集團有限公司(簡稱“建發國際”)上升的行業地位給予關注,其日漸在成為這輪洗牌中逆襲者。

  建發國際是建發房地產集團有限公司(簡稱“建發房產”)的控股子公司,而建發房產是A股建發股份旗下布局地產業務的平臺公司,建發股份的控股股東為廈門國資委。

  2015年2月,建發房產全資下屬公司益能國際完成要約收購后,持有建發國際75.53%的股權,截止最近財報數據顯示,益能國際的持股比例降至60.97%。2020年克而瑞數據顯示,建發房產的全年銷售額達到1232億元,而同期建發國際的銷售額為907.7億元,因此除聯發集團等其他子公司外,建發國際貢獻了建發房產約74%的銷售業績,成為建發房產的絕對核心。

  目前,建發國際號稱以房地產開發為主體,以房地產產業鏈和關聯產業投資為兩翼的一體兩翼戰略布局。其實本質與大多數房企所謂的“房地產+”戰略基本雷同,都在探索房地產周邊的多元化機會。

  但貢獻營收和利潤的仍然是房地產開發業務,2020年建發國際427.44億元的營收中,有424.6億元來自物業銷售。

  2018-2020年,建發國際的合同銷售額分別為247.9億元、507.8億元和907.7億元,2021年上半年就達到917.09億元。公司的營收隨著規模的上升而上升,營業收入從2017年的32.55億元增長至2020年的427.7億元,3年間增長近10倍,同期的凈利潤從4.59億元增長至28億元,增長5倍,歸母利潤23億元。

  凈利潤增速遠小于營收增速的原因是,建發國際的凈利潤率出現了持續的下滑。從2016年的15.47%下滑至2020年的6.47%的低水平。

  這其中毛利率下滑是主要原因之一,從2017年的32.87%下滑至2020年的17.17%。過去幾年,建發國際走的是一條“薄利多銷”的路子,加上有建發集團的的大樹在背后支持,建發國際并不受到過大的財務負擔,因此可以比較任性地低利潤率突進。

  但如此低利潤率,給房企留下的安全邊際非常薄弱,銷售均價稍有波動,建發國際可能就面臨虧損的風險。事實上,當前的利潤率多反應的是2年前左右的項目盈利情況,而近兩年地價與商品房售價之間的空間持續被壓縮,建發國際的利潤率或面臨持續考驗。

少數權益飆漲 或存明股實債嫌疑

  作為準千億規模的上市公司,建發國際的土儲建面的權益比基本維持在70%出頭的水平,從公司近幾年的權益看,少數股東權益占比在50%左右的水平,這其中的差別可能在于,建發國際在單價更低的土儲上,擁有更高的權益比。

  而對于單價更高,資金體量更大的項目,建發國際更多的采取合作開發,且對外的權益比不高。不過值得相較于50%左右少數股東權益比的情況,少數股東所獲的收益卻明顯低于上市公司股東。

  即使考慮項目公司成立到結轉利潤的周期,建發國際的少數股東損益也是明顯配不上其在股權中的占比的。

  翻看公司2020年年報中附屬公司一欄,公司簡介附屬公司中,廈門錦深房地產開發有限公司的另一個占股權49%的少數股東的的來源為平安。

  平安是保險公司,對于資金的用途強調的是高確定性的固定收益類投資,其中就包括不少房企的固定收益類的融資。因此,在此案例中,建發國際或是借助了平安的債務資金擴大了杠桿率,但又不至于在表現上形成高企的凈負債率等債務指標。

永續債成降杠桿的“手段”

  2020年年報顯示,建發國際的凈負債率為73.76%,剔除預收款后的資產負債率為68.2%,現金短債比4.86倍。而就在半年前的中期業績報告中,建發國際的凈負債率達到了258%。

  半年中,公司賬面上的債務變化不大,主要的變化來自于分母,股東權益由上半年的178.65億元,猛增至年底的373.52億元。這其中可能存在明股實債的情況,少數股東權益猛增是原因之一,半年間增加超80億,建發國際集團的少數股東權益,2017年年末僅有6.12億元,2018-2020年年末分別為45.1億元、123.12億元和195.36億元,三年時間增長超過三倍。

  此外永續債這類本屬于債務的工具也被安排在了權益之中增厚分母。2020年12月,建發國際集團發行了95億元的永續債,直接增厚了權益近百億,這對于債務總額五百億出頭的房企來說,助益無疑是巨大的。如果將永續債認定為債務,那么建發國際的凈負債率和剔除預收款后的資產負債率將超標。

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文章關鍵詞: 房地產 銷售額 建發國際

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新浪財經上市公司研究員

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